Men se upp, vi kanske står inför en vändning neråt. Vi har länge förespråkat Cash is King och håller oss till den vägen. Den som är likvid kan sannolikt snart se fantastiska möjligheter.
Vi har sedan 2019 varit skeptiska till börsen och hade covid inte kommit så kanske den hade kulminerat 2020 och därmed följt ett historiskt mönster. Den följande pandemin ställde allt på ända. Börsen störtdök men sedan eldade världens politiker och centralbanker på ekonomin och börsen återhämtade sig igen. Sedan slutet av 2019 har den svenska börsen, OMX SPI, stigit med ca 30 %. Nu senast dopad av förväntade räntesänkningar under 2024.
Vi som har varit likvida har missat denna uppgång och i stället har vi kunnat kassera in avkastning på ränteplaceringar som dock inte har varit mycket att skryta med. Avkastningen har knappt kommit upp i den nivå som motsvarat utdelningarna på börsen.
Vi har en viss böjelse för att reflektera över historien eftersom den i finansiella sammanhang tenderar att upprepa sig. Låt oss först studera några faktorer som historiskt har samvarierat med börsens upp och nedgångar. Vi tittar lite närmare på räntorna, avkastningskurvan (yieldkurvan), buffetindikatorn, bolagsvärderingarna och penningmängden.
Det talas ju nu allmänt om att vi har nått räntetoppen. Även om vi tror att räntorna kan gå lite högre så är nog toppen nådd under det första halvåret 2024. Visar världsekonomin då tydliga tecken på avmattning så kan man räkna med att räntorna världen över komma att sjunka och FED kommer att ta täten i utförslöpet.
I vår krönika från juli i år, FED styr den svenska börsen, visade vi att de två stora börsnedgångarna i samband med IT- respektive Lehmankraschen samvarierade mycket tydligt med FED:s räntesänkningar.
I samband med IT-kraschen våren 2000 sänkte FED sin styrränta från 6,5 % till 1 % under perioden 2000-2001. Under perioden 2000-2002 sjönk den svenska börsen med 70 %.
Inför Lehmankraschen 2008 började FED sänka sin styrränta från 5,25 % (=lika med dagens nivå) redan 2007 för att landa på 0,25 % när kraschen var fullbordad 2008. Under perioden 2007-2008 sjönk den svenska börsen med 50 %.
Anta att FED börjar sänka sin styrränta 2024. I det fall vi får en upprepning av det historiska mönstret så kommer börsen då börja sjunka. Kurserna har ju stigit exceptionellt mycket under de senaste 15 åren och skulle de återgå till trenden under de senaste trettio åren så skulle kursfallet bli ca 50 %. Ofta överreagerar börsen och nedgången kanske kan bli 70 % eller lika mycket som i samband med IT-kraschen.
Låt oss nu i stället studera avkastningskurvan (yieldkurvan) som anger räntan på lån med olika löptid. Ofta brukar man jämföra räntan på tvååriga amerikanska statsobligationer med räntan på motsvarande tioåriga. Är den korta räntan högre än den långa räntan så brukar man säga att avkastningskurvan är negativ.
Under goda tider brukar avkastningskurvan vara positiv vilket då betyder att den långa räntan är högre än den korta räntan. I genomsnitt har avvikelsen varit drygt +1 % sedan 1990. Dock med två undantag om vi bortser från dagens läge nämligen i samband med IT- respektive Lehmankraschen då avvikelsen var
-0,5 % respektive -0,01 %. I dagens läge ligger avvikelsen på -0,5 %. Många aktörer ser då detta som ett tydligt tecken på kommande lågkonjunktur och börsnedgång. ”A negative yieldcurve has typically been a harbinger of a recession” (FT 220406).
Buffetindikatorn pekar i samma riktning som ränteutvecklingen och avkastningskurvan. Warren Buffett, en av de senaste 50 årens mest framgångsrike investerare, skapade en egen indikator på den kommande börsutvecklingen. Den är enkel och definieras som alla amerikanska publika bolags sammanlagda värdering i procent av USA:s BNP. Genomsnittsvärdet har under de senaste 50 åren legat på ca 90 %. I samband med IT-kraschen låg den på cirka 150 % och inför Lehmankraschen på 103 %. Idag ligger den på 160 %. Det är inte särskilt överraskande att Warren Buffetts Berkshire Hathaway har en större kassa än någonsin.
Låt oss i stället studera boglagsvärderingarna som till synes inte är lika illavarslande. För närvarande värderas samtliga aktier på det breda amerikanska börsindexet S&P 500 till vinstmultipeln 25 gånger vinsten under det senaste året. Den historiska värderingen under de senaste 50 åren ligger på nivån 10-20 gånger vinsten. Inför IT- respektive Lehmankrascherna låg multiplarna mycket högre men föll sedan kraftigt. Mot denna bakgrund så tycker vi att dagens värdering är hög men inte helt avskräckande.
Avgörande är dock hur uthållig dagens vinstnivå är. Ekonomin i USA går fortfarande på högvarv men vad händer om vi går in i en lågkonjunktur. Anta att vinsterna sjunker med 30 % då stiger vid oförändrad kursnivå vinstmultipeln till 36. Stämningsläget försämras och nu kanske en multipel på 20 blir mer accepterad. Då sjunker kurserna med 44 %.
Nobelpristagaren Robert Shiller har konstruerat en annan värderingsmultipel i vilket det senaste årets vinst har bytts ut mot medelvärdet av de senaste 10 årens inflationsjusterade vinster. Idag ligger denna vinstmultipel på 31. I samband med IT-kraschen toppade värderingen på 45 för att därefter falla till 21. I samband med Lehmankraschen toppade värderingen på 27 för att därefter falla till 15. Således är kanske dagens värdering av börserna inte hållbar.
Vi uppfattar penningmängden som central för värdering av tillgångar. En normal utveckling är att den följer den nominella BNP-utvecklingen. Efter andra världskriget har USA:s penningmängd ständigt stigit och accelererade efter Lehmankraschen och accelererade ännu mer i samband med pandemin för att maximalt nå nästan 22 000 miljarder us dollar under 2022 (USA:s BNP uppgick 2022 till drygt 25 000 miljarder us dollar). Och då hade den under två år stigit med ca 50 % från starten av pandemin 2020. Ökningen av penningmängden kan härledas till att FED köpte obligationer på marknaden. Vi är helt övertygade om att ökningen av penningmängden starkt har drivit på uppvärderingen av aktier, fastigheter och flera andra tillgångar.
Den amerikanska penningmängden har nu faktiskt minskat och under det senaste året har minskningen uppgått till ca 1 000 miljarder us dollar. FED:s försäljning av obligationer och bankernas mer återhållsamma utlåning är de huvudsakliga orsakerna. Minskningen kommer sannolikt att fortsätta men vi är osäkra på med hur mycket. Klart är dock att liksom en ökning av penningmängden ökade tillgångsvärdena så minskar tillgångsvärdena när penningmängden minskar.
Man får se upp med sig själv så att man inte enbart framhåller argument som stödjer den egna hypotesen och medvetet eller omedvetet negligerar de argument som talar för motsatsen. Vi har svårt för att hitta argument som talar emot vår hypotes men kommer onekligen åter igen att tänka på penningmängden. Dess minskning är än så länge högst begränsad och det föreligger en påtaglig möjlighet att penningmängden fortfarande är alltför stor och därmed fortsätter att stödja tillgångsvärdena.
Visst kommer penningmängden fortsätta att minska i takt med centralbankernas försäljning av obligationer och i takt med att de höga räntorna dämpar bankernas utlåning men den kommer sannolikt att förbli historiskt hög. Detta bekräftas bland annat av JP Morgan som hävdar att investerare fortfarande har 2 000 miljarder dollar i torr krut som är redo att hitta investeringar (Afv 231204).
Kontentan av hela vårt resonemang blir dock ändå att världens aktiebörser sannolikt kommer att se kraftigt sjunkande kurser. Den extrema skulduppbyggnaden världen över inger därtill stor oro. Betänk exempelvis att i USA har den federala skulden ökat från cirka 11 000 miljarder dollar i samband med Lehmankraschen till över 33 000 miljarder dollar idag. Lägg därtill att det amerikanska lånebehovet de närmaste åren är mycket stort.
Därmed räknar vi med att risken är stor för att en svart svan går in för landning precis som den gjorde i samband med Lehmankraschen. I förväg var det då få som hade en aning om vad som komma skulle men i efterhand framstod det som uppenbart vad som var galet. Låt oss vara lite mer förutseende den här gången. Vi skulle gissa att en svart svan skulle finna någon skuggbank som lämplig landningsbana. Alecta var för litet men det finns andra större kandidater.
Vi ska dock inte hänga läpp för det. Efter nedgång kommer uppgång. Kanske redan nästa år. Det kan gå fort neråt och vi har förberett oss med våra favoriter och rookies.
Noterat i veckan
I veckans nyheter har Google Gemini, en ny artificiell intelligens utvecklad av Google, väckt stort intresse. Gemini är unik i sitt sätt att förstå och använda olika typer av information som text, bilder, ljud och videor, likt en människa men med betydligt snabbare förmåga. Denna snabbhet och mångsidighet gör den till ett kraftfullt verktyg inom forskning, kapabel att snabbt analysera stora datamängder och hjälpa forskare att lösa komplexa problem effektivt.
Skillnaden mellan Google Gemini och ChatGPT, som också är en AI-modell, ligger i deras förmågor och användningsområden. ChatGPT, utvecklad av OpenAI är specialiserad på att förstå och generera text, vilket gör den särskilt bra på att svara på frågor, skapa textinnehåll och föra konversationer. Å andra sidan, är Google Gemini utformad för att vara multimodal, vilket innebär att den kan hantera och integrera olika typer av information, inte bara text. Detta ger Gemini en bredare användning inom områden som kräver behandling av både visuell och auditiv information, utöver text. Således är Gemini mer mångsidig när det gäller att förstå och bearbeta olika datatyper, vilket är särskilt värdefullt inom forskning och dataanalys.
Vill du lämna en kommentar? Klicka här.
23-12-16 Nr 51
n-a@thulin.se
Magnus@thulin.se